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Installux Post Mortem | valor y oportunidad

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Introducción:

Como parte de un proceso de inversión mejorado, intentaré redactar un mejor análisis "post mortem" después de salir de una inversión. He hecho esto en el pasado principalmente por malas inversiones, pero lo haré ahora por cada inversión que salga por completo. Curiosamente, muy pocos administradores de fondos hablan o escriben en detalle por qué vendieron.

Installux post mortem:

Como se mencionó en los comentarios de la publicación original, ayer vendí mis acciones de Installux por alrededor de 390 EUR, con una ganancia total de 206% o ~ 13.7% por año durante ~ 8.5 años.

Installux fue mi segunda posición más antigua en la cartera. Pude comprar las acciones a bajo precio, principalmente sobre una base "mecánica" en 2012. Este fue mi resumen en ese entonces:

Tenemos un negocio rentable y en constante crecimiento con muy baja volatilidad, ROE y ROIC atractivos y una valoración de 2x EV / EBITDA y 5x P / U ajustado en efectivo (7.8 sin ajustar) produciendo una gran cantidad de flujo de efectivo. efectivo gratis a pesar de crecer bien a lo largo de los años.

Entonces, ¿qué ha pasado desde entonces? Así es como se ve el precio de las acciones durante los últimos 10 años:

Installux

El precio de la acción ha tenido una buena subida en los 5 años desde que compré hasta 2017, primero una consolidación hasta finales de 2019, luego una fuerte caída y una rápida recuperación en 2020/2021.

Por tanto, comprar a principios de 2012 a unos 146 euros por acción parece un buen momento. No debe olvidarse, sin embargo, que la crisis de la deuda del euro alcanzó su punto máximo en ese momento y las acciones europeas, especialmente Francia y “Club Med”, fueron extremadamente impopulares. 2012 fue mucho peor para Installux que 2011, por lo que no fue un viaje sencillo.

Básicamente, de 2011 a 2019 (prepandémica) así es como se desarrollaron las cosas:

2011 2019 (390 EUR / acción) Crecimiento total CAGR 8Y
Ventas mn 112,9 133 17,80% 2,07%
Beneficio operativo mn 8,6 12,3 43,02% 4,57%
Beneficio neto mn 5.4 8.695 61,02% 6,14%
EPS EUR 17,97 29,57 64,55% 6,42%
Efectivo neto por acción EUR 46 79
PE final 8.12 13.19
PE final sin efectivo 5.56 10,52
Suma de dividendos 2012-2019 54,5

Por lo tanto, podemos ver que el crecimiento general de los ingresos brutos ha sido muy moderado, sin embargo, Ppofit y especialmente EPS han aumentado más rápido. Sobre la base del precio de compra inicial de 146 EUR, la rentabilidad total del 200% se puede dividir aproximadamente en:

Dividendos + aumento de la liquidez neta ~ + 50%
Aumento de EPS ~ + 65%
Expansión múltiple + 90%

En total, el principal impulsor del rendimiento fue la expansión múltiple. La acción todavía no es cara, pero ya no es "barata". En comparación con el índice francés de pequeña capitalización "CAC", Installux obtuvo un rendimiento levemente superior (frente al 160% durante el mismo período para el índice CAC de pequeña capitalización).

2020 se verá claramente mucho peor que 2019. Aunque Installux logró seguir siendo rentable, las ventas cayeron ~ -27% interanual y el BPA cayó -74% interanual. los 6 millones principales normalmente representan más del 50% de las ganancias, para ser honesto, no estoy seguro de que alcancen los niveles de 2019 en 2021, esto puede llevar más tiempo ya que algunos de sus clientes (minoristas) pueden experimentar efectos negativos más duraderos. .

¿Qué más pasó?

Christian Canty, el fundador entregó el reinado en 2018 a su hijo Christophe. La propiedad familiar aumentó a ~ 71% desde poco más del 50% cuando compré las acciones por primera vez. En octubre de 2020, Installux vendió su división Roche Habitat por una cantidad desconocida.

¿Por qué lo vendí?

Para mí, una combinación de los siguientes factores llevó a esta decisión:

  • Tengo un par de ideas y necesitaba vender un puesto para financiar estas nuevas ideas.
  • La reciente recuperación de los precios de las acciones parece presuponer una recuperación muy rápida de la actividad que considero cuestionable
  • No estoy seguro de qué tan rápido Installux alcanzará los niveles de 2019, ya que algunas de sus líneas de productos pueden verse afectadas por más tiempo.
  • Además, no veo un mejor potencial de crecimiento que en los últimos 8 años.
  • finalmente, creo que el aluminio como tal, que es la base de los productos Installux, tendrá dificultades en los próximos años. La producción de aluminio es muy intensiva en energía y tendrá dificultades con respecto a la descarbonización. Creo que existe un alto riesgo de que los precios del aluminio aumenten significativamente, lo que es negativo neto para Installux.
  • Creo que es bastante obvio que la compañía quiere volverse privada en algún momento y, por lo tanto, no estoy seguro de cuánto está interesada la familia Canty en un buen desempeño del precio de las acciones.

Por lo tanto, he decidido vender a 390 € por acción y redistribuir los ingresos a una nueva posición que revelaré pronto.

Lecciones aprendidas

Installux fue una buena inversión, pero sobre todo porque pude entrar muy barato cuando nadie más quería comprar en estos países. Operacionalmente, la empresa lo ha hecho bien, pero no excepcional. Sin embargo, la combinación de cierto crecimiento de EPS, dividendos y expansión múltiple produjo una muy buena rentabilidad con un riesgo a la baja aceptable.

En general, comprar una empresa familiar con un modelo de negocio sostenible, un balance sólido y un PE de un solo dígito extremadamente bajo puede producir rendimientos muy decentes incluso con un crecimiento bajo. Sin embargo, En estos días, estas situaciones son muy raras o incluso inexistentes, por lo que es difícil repetir este patrón.

Una de las cosas buenas de Installux fue que siempre fue una inversión de "bajo mantenimiento": un negocio sólido con solo un pequeño flujo de noticias se ajusta a mi estilo de inversión. Esto es diferente con las acciones de crecimiento de mayor valor donde debe ser más activo en la evaluación de la valoración y las perspectivas futuras.

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